Áp dụng mô hình định giá tài sản để xác định lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu: trường hợp các doanh nghiệp bảo hiểm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Bài viết áp dụng các mô hình định giá tài sản phổ biến (mô hình định giá tài sản vốn – CAPM, mô hình Fama-French ba nhân tố và năm nhân tố) vào xác định lợi suất kỳ vọng cổ phiếu của các doanh nghiệp bảo hiểm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2009 - 2021.
Nội dung trích xuất từ tài liệu:
Áp dụng mô hình định giá tài sản để xác định lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu: trường hợp các doanh nghiệp bảo hiểm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ÁP DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN ĐỂ XÁC ĐỊNH LỢI SUẤT KỲ VỌNG CỦA CỔ PHIẾU: TRƯỜNG HỢP CÁC DOANH NGHIỆP BẢO HIỂM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM PGS.TS. Cao Thị Ý Nhi Viện Ngân hàng - Tài chính, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân Tóm tắt Một trong những bước quan trọng khi tiến hành định giá cổ phiếu của doanh nghiệp là xác định lợi suất chiết khấu cho phù hợp. Bài viết áp dụng các mô hình định giá tài sản phổ biến (mô hình định giá tài sản vốn – CAPM, mô hình Fama-French ba nhân tố và năm nhân tố) vào xác định lợi suất kỳ vọng cổ phiếu của các doanh nghiệp bảo hiểm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2009 - 2021. Tác giả cũng so sánh những sự khác biệt trong kết quả tìm ra bởi ba mô hình và giải thích lý do cho những sự khác biệt này. Cuối cùng tác giả đưa ra một số gợi ý cho mô hình phù hợp nhất để áp dụng vào định giá doanh nghiệp bảo hiểm ở Việt Nam. Từ khóa: Lợi suất kỳ vọng, mô hình định giá tài sản vốn, mô hình Fama-French 1. Giới thiệu Mô hình định giá tài sản là chủ đề nhận được nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu, nhà quản trị trong lĩnh vực tài chính - ngân hàng và bảo hiểm. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã ứng dụng các mô hình định giá tài sản và đưa ra các kết quả khác nhau ở từng quốc gia trong từng khoảng thời gian khác nhau. Tuy nhiên, vẫn còn rất nhiều tranh cãi về việc sử dụng mô hình định giá tài sản nào là hợp lý, từ mô hình định giá tài sản vốn – CAPM giản đơn cho đến mô hình ba nhân tố của Fama và French (1993), mô hình năm nhân tố của Fama và French (2015). Mặc dù có giá trị cao về mặt lý thuyết nhưng trên thực tế, mô hình CAPM vẫn không giải thích một cách đầy đủ sự biến thiên của tỷ suất sinh lời cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Để phản biện và bổ sung cho mô hình CAPM, rất nhiều nhà nghiên cứu đã xây dựng các mô hình định giá tài sản khác, trong đó tiêu biếu nhất là Fama và French với rất nhiều nghiên cứu về sự phù hợp của các mô hình định giá tài sản với các thị trường chứng khoán khác nhau trên thế giới. Trong đó, mô hình được nhiều tác giả sử dụng phổ biến nhất là mô hình ba nhân tố của Fama và French (1993). Trong mô hình này, ba nhân tố chính có thể giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lời cổ phiếu đó là: rủi ro thị trường, quy mô của công ty và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. 257 Mặc dù đã giải thích được phần lớn sự biến thiên của tỷ suất sinh lời cổ phiếu, mô hình ba nhân tố của Fama và French (1993) vẫn có một số hạn chế. Thứ nhất, nếu như mô hình định giá tài sản CAPM được xây dựng dựa trên lý thuyết về mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời và rủi ro thị trường, mô hình ba nhân tố của Fama và French được xây dựng dựa trên kết quả thực nghiệm. Nói một cách khác, Fama và French (1993) chưa xây dựng lý thuyết giải thích tại sao các nhân tố lại có thể giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lời cổ phiếu. Thứ hai, mô hình ba nhân tố của Fama và French vẫn chưa phù hợp để giải thích tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu giá trị có mức vốn hóa cao (Big-value) hay giải thích mối tương quan giữa tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu trong ngắn hạn (momentum). Dựa trên số liệu của các cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ, Fama và French (2015) đã cho thấy sự tồn tại mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa lợi nhuận hoạt động, đầu tư doanh nghiệp và tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu. Do đó, Fama và French (2015) đã hoàn thiện mô hình ba nhân tố bằng cách bổ sung thêm hai nhân tố, đó là phần bù rủi ro từ lợi nhuận hoạt động và đầu tư doanh nghiệp. Hiện nay, đã có một số nghiên cứu đánh giá các mô hình định giá tài sản trên thị trường chứng khoán của Việt Nam, nhưng theo hiểu biết của tác giả, chưa có một nghiên cứu nào đánh giá các mô hình định giá tài sản đối với các doanh nghiệp bảo hiểm (DNBH) tại Việt Nam. Do đó, mục tiêu nghiên cứu của bài viết là tìm ra mô hình định giá tài sản phù hợp nhất để áp dụng vào định giá các DNBH ở Việt Nam. 2. Dữ liệu và mô hình nghiên cứu 2.1. Dữ liệu nghiên cứu Mẫu nghiên cứu bao gồm tất cả DNBH niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm: Sàn Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh và Sàn Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (Bảng 1). Tác giả lựa chọn thời gian nghiên cứu từ năm 2009 đến năm 2021 bởi hai lý do: (i) trước năm 2009, quy mô thị trường chứng khoán của Việt Nam còn rất nhỏ và tính thanh khoản, khối lượng giao dịch còn thấp. Cụ thể, năm 2008, tổng mức vốn hóa toàn thị trường chỉ đạt khoảng 17 tỷ USD thì đến năm 2009 đã tăng gần gấp đôi, lên 33 tỷ USD; (ii) thị trường chứng khoán Việt Nam chịu tác động mạnh mẽ của Khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và chỉ thực sự hồi phục từ nửa cuối năm 2009. Bảng 1. Các DNBH niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Mã chứng STT Tên DNBH khoán Tổng Công ty cổ phần (CTCP) Bảo hiểm Ngân hàng Đầu tư và Phát triển 1 BIC Việt Nam 2 ABI CTCP Bảo hiểm Ngân hàng Nông nghiệp Việt Nam 3 AIC Tổng CTCP Bảo hiểm Hàng không 258 Mã chứng STT Tên DNBH khoán 4 MIG Tổng CTCP Bảo hiểm Quân đội 5 BMI Tổng CTCP Bảo Minh 6 BVH Tập đoàn Bảo Việt 7 PGI Tổng CTCP Bảo hiểm Petrolimex 8 PTI Tổng CTCP Bảo hiểm Bưu điện 9 PVI Tổng CTCP Bảo hiểm Dầu khí Việt Nam ...