Bài tập nhóm: Lợi nhuận và cấu trúc tài chính

Tiểu luận: Lợi nhuận và cấu trúc tài chính nêu điều kiện thị trường xấu sẽ làm giảm sự sử dụng các nguồn tài chính bên ngoài. Tác động này là đặc biệt lớn đối với các công ty nhỏ và lợi nhuận thấp. Sự xếp hạng JEL: G32.
Nội dung trích xuất từ tài liệu:
Bài tập nhóm: Lợi nhuận và cấu trúc tài chính Tiểu luận LỢI NHUẬN VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH Murray Z.Frank+ Vidhan K. Goyal ++ Tháng 7, năm 2009. Chúng tôi xin cảm ơn Raj Aggarwal, M ark Flannery, Paul Pover, Jay Ritter, Philip Strahan, Ilya Strebulaev, M ichael Roberts và những thính giả trong buổi tọa đàm tại AFA năm 2009, trường cao đẳng Boston, trường đại học Hong Kong, trường đại học Florida, Imperial College, đại học Hàn Quốc, đại học M innesota, đại học Pittsburgh, đại học Oxford, đại học quản lý Singapore đã cho những ý kiến đóng góp quý báo. M urray Z.Frank cảm ơn đến Piper Jaffay đã hỗ trợ tài chính. Vidhan K. Goy al cảm ơn Research Grants Council của Hon g Kong đã hỗ trợ tài chính. Chúng tôi chịu tránh nhiệm cho bất kì sai sót nào trong bản nghiên cứu này. TÓM TẮT Chúng ta đều biết rằng trong phương trình hồi quy của đòn bẩy tài chính, lợi nhuận có mối quan hệ nghịch biến với đòn bẩy tài chính. Các tài liệu cứu (chẳng hạn như của Myers năm 1993 hay Fama và French năm 2002) xem điều này là một minh chứng quan trọng để phản bác lý thuyết đánh đổi thông thường. Trong nghiên cứu này, chúng ta sẽ chỉ ra rằng: 1. Các tài liệu trước đây đã giải thích sai mối quan hệ này do chúng sử dụn g phổ biến công cụ theo kinh nghiệm nhưng không đúng đó là công cụ tỷ lệ đòn bẩy tài chính. 2. Nhiều công ty sinh lợi trải qua quá trình tăng trưởng cả trong giá trị sổ sách và giá trị thị trường của cổ phần. 3. Theo kinh nghiệm, mối quan hệ này diễn ra như trong lý thuyết đánh đổi. Các công ty sinh lợi cao thường phát hành nợ và mua lại cổ phần, trong khi các công ty lợi nhuận thấp thì lại thường giảm nợ và phát hành cổ phần. 4. Các vấn đề về quy mô công ty. Các công ty lớn thường chủ động sử dụng nợ trong khi các công ty nhỏ lại chủ động sử dụng vốn cổ phần. 5. Trong mô hình đánh đổi, các quyết định tài chính phụ thuộc vào các điều kiện thị trường (‘sự điều chỉnh của thị trường’). Theo kinh nghiệm, điều kiện thị trường xấu sẽ làm giảm sự sử dụng các nguồn tài chính bên ngoài. Tác động này là đặc biệt lớn đối với các công ty nhỏ và lợi nhuận thấp. Sự xếp hạng JEL: G32. Những từ khóa: Cấu trúc vốn, lý thuyết đánh đổi, lợi nhuận, lý thuyết người đại diện, tỷ lệ đòn bẩy tài chính. Chúng tôi xin cảm ơn Raj Aggarwal, M ark Flannery, Paul Pover, Jay Ritter, Philip Strahan, Ilya Strebulaev, M ichael Roberts và những thính giả trong buổi tọa đàm tại AFA năm 2009, trường cao đẳng Boston, trường đại học Hong Kong, trường đại học Florida, Imperial College, đại học Hàn Quốc, đại học M innesota, đại học Pittsburgh, đại học Oxford, đại học quản lý Singapore đã cho những ý kiến đóng góp quý báo. M urray Z.Frank cảm ơn đến Piper Jaffay đã hỗ trợ tài chính. Vidhan K. Goy al cảm ơn Research Grants Council của Hon g Kong đã hỗ trợ tài chính. Chúng tôi chịu tránh nhiệm cho bất kì sai sót nào trong bản nghiên cứu này. Giới thiệu Trong lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh, dự báo công ty đạt lợi nhuận cao sẽ có tỷ lệ nợ cao. Trên thực tế, công ty có lợi nhuận cao có khuynh hướng có tỷ lệ nợ thấp hơn. Điều này cho thấy một nhược điểm nghiêm trọng của lý thuyết tĩnh về đánh đổi cấu trúc vốn. Lý thuyết tĩnh về đánh đổi cấu trúc vốn với nhược điểm đi kèm là một lý thuyết khá phức tạp, như các lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động khác (lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết hành vi), đã thu hút sự chú ý của nhiều nhà nghiên cứu. Điều này cho thấy lý thuyết này không đúng. Để hiểu được vì sao cách giải thích thông thường là không chính xác? Biến ngoại sinh x (lợi nhuận) ảnh hưởng gì đến cấu trúc vốn? Trong lý thuyết tĩnh về đánh đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp chọn cả hai: nợ (D) v à vốn cổ phần (E), ta có: D = D(x) và E = E(x). Theo lý thuyết, tác động của x đến D là đạo hàm D’( x)>0, tác động của x đến E là đạo hàm E’(x)0, chúng ta tiến hành kiểm định giả thuy ết xác định xem β > 0 hay không. Với x là lợi nhuận, lý thuyết tĩnh về đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng D’(x) > 0. Vì vậy, thông thường β < 0 thì ta bác bỏ giả thuyết. Cách giải thích thông thường sai ở điểm nào? Khi chạy mô hình hồi quy tuyến tính thì yếu tố D( x ) nào ảnh hưởng đến x trong ? Đó không phải là D’(x). Lấy đạo hàm của tỷ số nợ đối D( x )  E ( x) với x: D '(x ) D( x )(D '( x )  E '( x ))  (1) D( x )  E ( x) ( D( x)  E ( x))2 Phương trình này không nhất thiết phải cùng dấu với D’(x). Phương trình cùng dấu hay D( x )( D '(x )  E '( x )) không phụ thuộc vào dấu và độ lớn của  . ( D( x )  E ( x)) 2 Kinh nghiệm cho thấy kết quả của phương trình này phụ thuộc nhiều vào vế đầu tiên thành phần đầu tiên lớn. Điều này xảy ra khi nợ (D( x)) lớn hơn so với thay đổi trong nợ (D’(x)). Để hiểu được vấn đề này, ta xem xét dữ liệu trong bảng IV. Trong cột trung bình của tất cả doanh nghiệp (triệu USD) ta có D = 947.5, E= 1491, D’ = 26.9, E’ = 74.2. Thay những giá trị này vào D' D' D( D ' E ') (1) ta thấy  0.011  0 và    0.005  0 . Dấu hiệu đảo dấu xảy ra tại DE , D  E ( D  E )2 giá trịtrung bình của các doanh nghiệp. Để hiểu được điều này vì sao và xảy ra như thế nào, cần nghiên cứu sâu vào dữ liệu. Theo khái niệm, một số y ếu tố tương tác nhau trong tỷ số nợ. Có biến tác động đến D, có biến tác động đến E. Trong tỷ số nợ, không thể nhận ra các biến này. Thông thường, các biến tác động đến D được dùng để giải thích cho tỷ số này. Trong dữ liệu, có nhiều biến tác động đến E qua các năm. Điều này đúng cả đối với giá trị sổ sách ...